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科技与艺术学院科技与艺术学院 本科毕业设计（论文）本科毕业设计（论文） 题题 目目 公司治理结构对自愿性信息披露水 平的影响研究以浙江省制造业上市公司为例 系系 别别 经 管 系 专业班级专业班级 07 会计学（1）班 姓姓 名名 邓松娟 学学 号号 Xc07520115 指导老师指导老师 山 焕 系主任系主任 金桂生 20112011 年年 4 4 月月 1212 日日 浙江理工大学科技与艺术学院本科毕业论文 1 浙 江 理 工 大 学 科 技 与 艺 术 学 院 毕业论文诚信声明 我谨在此保证：本人所写的毕业论文，凡引用他人的研 究成果均已在参考文献或注释中列出。论文主体均由本人独 立完成，没有抄袭、剽窃他人已经发表或未发表的研究成果 行为。如出现以上违反知识产权的情况，本人愿意承担相应 的责任。 声明人（签名）： 2011 年 4 月 12 日 公司治理结构对自愿性信息披露水平的影响研究-以浙江省制造业上市公司为例 2 摘摘 要要 随着我国证券市场的发展，投资者对于信息的需求不断上升，上市公司现 有的强制性信息披露已经难以满足投资者的要求，自愿性信息披露逐渐成为强 制性信息披露的有力补充。而公司治理结构作为一种对企业内部进行管理和控 制的制度体系，其健全与否直接影响着上市公司自愿性信息的披露水平。因此， 从完善公司治理结构的角度，来研究如何提高我国上市公司自愿性信息披露水 平是非常有必要的。 本文选取浙江省制造业中 2006 年 1 月 1 日之前上市的公司 2009 年的年度 财务报表为研究对象进行实证分析。基于 Chau-Gray 模型，结合浙江省上市公 司的特点确立了 31 条信息作为上市公司自愿性信息披露的衡量体系，选取公司 治理结构中的独立董事比例、董事会会议次数、流通股比例、高管持股比例、 股权集中度为自变量，运用描述性统计及多元线性回归分析。结果表明：董事 会会议次数、高管持股比例、股权集中度对自愿性信息披露水平具有显著的相 关性，而独立董事比例和流通股比例与自愿性信息披露无相关性。本文的创新 点在于样本的选取和自建的信息披露衡量体系上。最后在实证结论的基础上， 提出改善我国自愿性信息披露的建议，并剖析了本文的局限性，对未来的研究 进行了展望。 关键词关键词：上市公司；自愿性信息披露；公司治理结构 浙江理工大学科技与艺术学院本科毕业论文 3 ABSTRACT with the development of China's securities market, Investors have a growing demand for information, the existing mandatory disclosure have been unable to meet the information requirements of investors, voluntary disclosure of information is becoming a strong complement to mandatory disclosure. The corporate governance structure is a kind of internal management and control of the institutional system, its soundness direct impact on the level of voluntary disclosure of listed companies. Therefore, From the perspective of Improveing corporate governance structure, to study how to improve the level of voluntary disclosure of listed companies in China is necessary. Based on the Chau-Gray model, select the Manufacturing of Zhejiang Province in the January 1, 2006 listed companies in 2009 prior to the annual financial statements for the subjects for empirical analysis. In this paper, According to the characteristics of listed companies in Zhejiang Province, established 31 voluntary information as the measurement system of information disclosure, select the corporate governance structure in the proportion of independent directors, board meetings, the proportion of tradable shares, the proportion of managerial ownership, ownership concentration level as independent variables, using descriptive statistics and multiple linear regression analysis. The results showed that: the number of board meetings, executive shareholdings, level of ownership concentration Significantly correlated with voluntary disclosure , the proportion of independent directors and the proportion of outstanding shares are not related to voluntary disclosure. Innovation of this paper is the sample selection and self-built measurement system on information disclosure. Finally, on the basis of empirical findings, Some suggestions put forward aim to mprove the level of voluntary disclosure.and analyzes the limitations of this article, future research were discussed. 公司治理结构对自愿性信息披露水平的影响研究-以浙江省制造业上市公司为例 4 Keywords: listed companies ；voluntary disclosure； corporate governance structure 目目 录录 摘要 Abstract 一、绪 论5 （一）研究背景5 （二）研究的目的及意义5 （三）研究思路6 （四）主要研究方法7 二、相关文献综述.8 （一）相关概念界定8 （二）规范研究综述8 （二）实证研究综述9 三、公司治理结构对自愿性信息披露的多元线性回归分析.11 （一）样本选择及数据来源11 （二）假设的提出.11 （三）多元线性回归模型的构建13 （四）描述性统计分析.14 1. .自愿性信息披露水平的描述性统计分析.14 2. .公司治理结构的描述性统计分析15 （五）多元线性回归分析16 1、变量间的相关性检验.16 2、多元线性回归结论与分析18 四、政策建议及局限性分析20 （一）政策建议20 （二）局限性及展望21 参考文献.22 浙江理工大学科技与艺术学院本科毕业论文 5 致 谢.24 公司治理结构对自愿性信息披露水平的影响研究 以浙江省制造业上市公司为例 07 会计（1）班 Xc07520115 邓松娟 一、绪一、绪 论论 （一）研究背景（一）研究背景 上市公司作为企业经营的一种形式，牵涉到各投资者的利益。其经营业绩 的好坏，财务报告的可靠与否都将关系到我国证券市场乃至整个经济市场的发 展前景。上市公司公开披露的信息是投资者判断公司经营状况，决定投资行为 的重要依据。当前，随着企业经济环境的不断发展，资本市场日益成熟，投资 者变得更加理性，对于企业信息的需求不断加大，他们不仅需要财务信息，而 对于非财务信息的需求也在增加，导致现有的强制性披露的信息已难以满足投 资者的要求。所以上市公司自愿性信息披露逐渐成为强制性信息披露的有力补 充，上市公司通过自愿披露信息来获取投资者的信任，展示公司的核心价值及 优势所在。而公司治理结构作为一种公司治理机制，一直受到公众的重视，其 健全与否直接影响着上市公司的自愿性信息披露水平，两者的关系成为近年来 国内外自愿性信息披露研究与公司治理研究的一个热点。 （二）研究的目的及意义（二）研究的目的及意义 增加信息披露,提高信息供给,减少上市公司与外部投资者之间信息的不对 称性,是上市公司提升公司价值的一种理性选择行为。目前，我国上市公司信息 披露不规范,信息不透明,上市公司对信息披露的理解更多侧重于公司必须履行 的一种强制性义务,而非从公司战略角度出发向外部投资者积极揭示信息，提升 公司价值,于是相当多的上市公司缺乏提高信息供给的内在动力,频频发生信息 披露“公开谴责”事件等丑闻,投资者对上市公司缺乏信任感,以至产生一定程 度上的“诚信”危机。在信用缺失和“诚信”危机市场环境下,资质优良的上市 公司治理结构对自愿性信息披露水平的影响研究-以浙江省制造业上市公司为例 6 公司应适度增加信息披露,以此来提高公司在外部投资者心目中的形象与公信力,将 公司的内在价值展示给外部投资者。所以自愿性信息披露将是这些“好”的上 市公司在特定市场环境下避免“价值折价”的理性选择。 强制性信息披露规定的是上市公司信息披露的最低程度，所以相对而言， 自愿性信息披露对于提高公司透明度、强化公司与投资者之间的沟通以及提升 公司价值具有更大的意义。现阶段我国自愿性信息披露的研究还不够深入，且 没有出台统一的规范，上市公司对于这方面的披露重视不足、无章可循，无法 满足利益相关者的信息需求。正是基于这一出发点,笔者认为研究公司治理结构 与自愿性信息披露的内在关联,合理引导上市公司信息披露行为,增加市场信息 的有效供给,对推动中国上市公司可持续发展具有重要的现实意义。 （三）研究思路（三）研究思路 第一部分：介绍了本文的研究背景、研究目的及意义、研究思路、主要的 研究方法。 第二部分：笔者对基于委托代理理论视角下的公司治理结构对自愿性信 息披露水平的影响研究进行综述和评价。通过对文献的梳理笔者发现国内对于 怎样的公司治理结构可以更好的提高自愿性信息披露水平并没有形成定论。国 外学者对于这方面的研究无论在理论上还是实务上都已研究的较为透彻，但是 因为各个国家的基本国情不同，对于国外学者的研究，我们只能借鉴而不能照 搬。国内对于公司治理与自愿性信息披露水平影响的研究主要集中在理论方面， 少数的实务方面主要是从董事会特征、股权结构两个方面进行研究。而笔者认 为独立董事比例与董事会会议次数决定了董事会的效益，而流通股比例、高管 持股比例、股权集中度则体现了一个公司的股权结构。所以有必要从独立董事 比例、董事会会议次数、流通股比例、高管持股比例、股权集中度五个方面来 对自愿性信息披露进行实证研究。 第三部分：对公司治理结构和自愿性信息披露的相关性进行实证研究。选 择浙江省制造行业2006年1月1日之前上市的公司2009年的年度财务报表作为样 本进行实证研究，采用Chau-Gray模型，将信息分成战略信息、财务信息、非财 务信息，查阅样本公司年报、公司治理数据与股东资料，选择相应的指标进行 描述性统计分析和多元线性回归分析。 第四部分：对结论进行分析，得出公司治理结构与自愿性信息披露方面存 浙江理工大学科技与艺术学院本科毕业论文 7 在的相关性，从完善公司治理结构和提高自愿性信息披露水平的角度，提出改 善我国自愿性信息披露水平的建议。 本文的研究思路及框架详见图1： 第三章 多元线性回归分析 提出问题，明确论文研提出问题，明确论文研 究方向究方向：从公司治理结 构的角度来探讨如何提 高自愿性信息的披露水 平 第一章 绪论（研究背景、目的、 意义、思路、方法） 第二章 文献综述 第四章 提高自愿性信息披露水平 的政策建议 论文研究主线论文研究主线论文研究内容论文研究内容 图 1 本文研究思路及框架结构图 分析问题分析问题: 对公司治理 结构与自愿性信息披露 水平的相关性进行实证 研究 解决问题解决问题: 通过本文实 证结论得出提高自愿性 信息披露水平的政策建 议 （四）主要研究方法（四）主要研究方法 笔者基于 Chau-Gray 模型，对公司治理结构与自愿性信息披露水平相关性 研究进行文献回顾的基础上，针对样本公司从中国证监会官方网站巨潮网站 http:/www.cninfo.com.cn/下载年度财务报表，从国泰安数据库获取公司治理 结构的相关数据，利用 Excel2003 和 SPSS17.0 软件进行数据处理。在实证检验 过程中，本文主要运用了描述性统计分析和多元线性回归分析两种方法进行研 究。描述性统计分析通过样本的数据特征来分析公司治理结构与自愿性信息披 露的现状及存在的问题。多元线性回归分析在大量观察数据的基础上从公司治 理结构对自愿性信息披露水平的影响因素的相关性出发，建立因变量与多个自 变量之间的线性回归方程。根据统计资料及分析工具求得变量间的相关系数， 公司治理结构对自愿性信息披露水平的影响研究-以浙江省制造业上市公司为例 8 相关系数越大，关系越密切，通过相关系数就可确定多元线性回归方程，预测 今后事物发展的趋势。 二、相关文献综述二、相关文献综述 （一）相关概念界定（一）相关概念界定 信息披露分为强制性信息披露与自愿性信息披露。强制性信息披露是指由 公司法、证券法、会计准则和监管部门条例等法律法规明确规定的上市公司必 须披露的信息。自愿性信息披露是指除强制披露的信息外，上市公司基于公司 形象、投资者关系、回避诉讼风险等动机主动对外披露的信息，它一般是对强 制性信息的细化和补充。 公司治理结构（Corporate Governance）是一种对公司进行管理和控制的 制度体系，它规定了各个参与者（董事会、经理层、股东和其他利害相关者） 责任和权力的分布，而且明确了决策公司事务时所应遵循的规则和程序。而本 文讨论的公司治理结构主要是指与董事会、经理层、股东有关的治理结构。 （二）规范研究综述（二）规范研究综述 国外许多学者研究发现国际间的披露行为差异主要是由于公司治理结构的 不同所造成的，他们针对公司治理结构的不同侧面对自愿性信息披露的影响进 行了大量研究。Healy(1993)和 Palepu（2001)和认为,由于“柠檬市场”效应 导致业绩优良的上市公司出现价值低估。因此,为降低外部投资者与经理层之间 的信息不对称,实施自愿性信息披露以增强与外部投资者的信息沟通就成为了许 多公司的理性选择16 17。Newson 和 Deegan(2002)通过欧美等国 150 个机构投 资者对澳大利亚、新加坡、韩国三国的跨国公司调查显示，上市公司自愿性信 息披露的主要目的在于体现公司“核心能力”和“全球竞争化策略” 18。 Lorenzo 和 Patelli(2007)认为,大股东控制下独立董事比例与自愿披露显著正 相关19。 国内的理论研究主要是围绕上市公司进行自愿性信息披露的原因进行分析。 向凯（2004）研究指出，上市公司自愿性信息披露重要原因之一是为了获得相 对其竞争对手的比较优势，其原因主要是当投资者和债权人在进行投资和信贷 决策时，常常将相互竞争的公司的财务信息进行比较1。吴翔宇（2006）研究 指出，为提升公司市场形象和提高公司股票价格，强化与投资者(尤其是机构投 浙江理工大学科技与艺术学院本科毕业论文 9 资者)信息沟通，取得外部投资者认可，上市公司自愿对外披露信息成为上市公 司再融资行为最大化的一种理性选择2。张宗新等（2007）为揭示上市公司信 息透明度与公司价值之间的内在关联,应用信息经济学构建上市公司信息披露的 “声誉投资”模型,对信息披露程度提高对公司价值提升进行理论推理,论证了 “好”公司为避免“次品车”效应造成的“价值折价”,有动力进行多披露信息 3。李玉娟（2008）研究指出，上市公司进行自愿性信息披露主要是为了降低 代理成本，传递管理者能力，降低资本成本，体现竞争优势，提出完善公司治 理结构与自愿性信息披露的政策建议，以提高市场的有效性4。张德刚，张经 （2010）研究指出，我国自愿性信息披露动机主要表现为提升公司形象、揭示 公司价值、降低融资成本、争夺控制权、增加大股东收益5。陈国辉，韩海文 （2010）研究发现提高自愿性信息披露水平，不仅可以向投资者传递更多信息， 影响投资者决策，具有显著的短期价值效应；长期来说也有助于减低资本成本， 促进公司治理水平的提升，增加公司价值，是实现投资者和上市公司双赢的信 息披露策略6。 总的来说，西方学者认为为了避免“柠檬市场”效应，体现公司的核心竞 争能力，选择自愿性信息披露是明智的选择。我国的学者认为公司进行信息披 露主要是为了获得竞争优势、提升公司形象、降低代理成本。 （三）实证研究综述（三）实证研究综述 国外关于公司治理影响自愿性信息披露的研究起步较晚,Simon SMHo 和 Shun Wong Kar (2001)研究发现审计委员会的存在性与自愿披露程度呈显著 正相关，而董事会中家族成员的比例与自愿披露程度呈显著负相关20。Gerald KC 和 Gray SJ(2002)研究表明，上市公司的自愿披露水平与股权分散度呈 显著正相关21。Eng 和 Mak (2003)研究表明，公司治理结构的健全程度与公司 信息披露存在明显正向关系22。FAGul 和 SLeung(2004)研究表明，上市 公司的自愿披露水平与董事长、CEO 两职合一、有经验外部非执行董事的比例 呈显著负相关，并且有经验外部非执行董事的比例越高，自愿披露水平与董事 长、CEO 两职合一呈负相关的关系越不显著23。 国内研究状况主要围绕公司规模、董事会特征、股权结构三方面进行研究： 公司治理结构对自愿性信息披露水平的影响研究-以浙江省制造业上市公司为例 10 在公司规模方面，张宗新等(2005)的研究表明，规模大、效益好以及外资 控股的公司,更倾向于实施自愿性信息披露，然而,公司治理指标对自愿性信息 披露的解释效果并不显著7。范小雯等(2006)经过研究后也得出了类似的结论， 认为自愿性信息披露与公司规模正相关8。但王惠芳、原改省（2006）研究表 明，公司盈利能力、披露时间与公司自愿披露水平相关，而公司规模对公司自 愿披露水平的影响则不显著9。 在董事会特征方面，乔旭东、孙美华(2007)的研究表明,上市公司自愿披露 水平与国有股持股比例、董事会持股成员比例存在显著负相关关系,而与监事会 持股成员比例存在显著正相关关系10。王怀明、宿金香(2007)的研究表明,董事 会规模、独立董事比例、独立董事参加董事会会议的次数、董事会会议频率等 都与自愿信息披露水平显著正相关,但没有发现董事长与 CEO 两职合一、董事会 成员持股比例与自愿信息披露水平之间的相关性11。史建梁（2010）研究表明， 第一大股东委派董事比例、董事长与 CEO 两职合一与上市公司自愿性信息披露 负相关12。 在股权结构方面，刘洪旭等（2008）的研究结果表明,国有股比例、股权集 中度与自愿性信息披露水平呈负相关,流通股比例、独立董事比例与自愿性信息 披露水平呈正相关13。李玉娟（2008）则认为股权集中度、高管层人数、公司 规模、盈利能力与信息披露正相关，国有股持股比例、外资股比例及财务杠杆 与信息披露负相关14。李慧云等（2010）研究也充分的证实了李玉娟的观点15。 总的来说，国外通过对股权集中度、公司治理健全度、审计委员会的研究， 得出自愿性信息披露与这三者均正相关。董事长与总经理两职合一、有经验的 外部非执行董事比例均与自愿性信息披露负相关，而当有经验的外部非执行董 事比例越高时，两职合一的负相关性越不显著。我国学者通过 Chau-Gray 模型 和 Botosan 模型，得出董事会规模、独立董事比例、流通股比例与自愿性信息 披露显著正相关，国有股比例、股权集中度、第一大股东所派董事人数与自愿 性信息披露显著负相关，而公司规模、两职合一、董事会成员持股比例等对自 愿性信息披露的影响尚没有得出统一的定论。 综上所述，在理论方面，我国学者的一些结论与西方学者已达成共识，即 浙江理工大学科技与艺术学院本科毕业论文 11 公司进行自愿性信息披露主要是为了避免“柠檬市场”效益，体现公司竞争能 力，提升公司价值，降低代理成本。而在我国当前市场形势下，因为缺乏有效 的市场监督，公司在进行信息披露时，增加了信息成本，但却不一定会获得相 应收益，所以导致我国现阶段的自愿性信息披露水平整体较低。在实务方面， 我国学者的研究结果认为董事会规模、独立董事比例、流通股比例与自愿性信 息披露显著正相关，国有股比例、股权集中度、第一大股东所派董事人数与自 愿性信息披露显著负相关，而公司规模、两职合一、董事会成员持股比例对自 愿性信息披露的影响尚没有得出统一的定论，同时我国部分学者还研究得出董 事会会议频率、监事会成员持股比例、公司的审计费用与自愿性信息披露正相 关，第一大股东所派董事人数与自愿性信息披露显著负相关。 笔者认为独立董事比例与董事会会议次数决定了董事会的效益，流通股比 例、高管持股比例、股权集中度则体现了一个公司的股权结构。同时，我国现 阶段对于董事会会议次数的研究较少，对于高管持股比例、股权集中度对信息 披露的影响尚未得出统一的定论。所以有必要从独立董事比例、董事会会议次 数、流通股比例、高管持股比例、股权集中度这五个方面来对自愿性信息披露 进行实证研究。 三、三、公司治理结构对自愿性信息披露的多元线性回归分析公司治理结构对自愿性信息披露的多元线性回归分析 （一）样本选择及数据来源（一）样本选择及数据来源 考虑到各个年度中国证监会对上市公司年度报告披露内容和格式的要求不 同，同时为了保证公司在多个年度内能够稳定经营，本文选取了浙江省制造行 业 2006 年 1 月 1 日之前上市的 49 家公司 2009 年年度财务报表为样本进行研究。 样本中剔除 ST(包括*ST)公司和资料缺失的公司，因为 ST(包括*ST)公司财务状 况异常,本文主要考察的是公司正常状态下的自愿性信息披露。 公司年报方面的数据主要来源于巨潮资讯网(www.cninfo.com.cn),上市公 司自愿性信息披露主要体现在公司年报的“董事会报告”中。上市公司治理结 构方面的数据主要来源于 CSMAR 数据库。 （二）假设的提出（二）假设的提出 独立董事占公司董事会的比例是一项主要的董事会特征，独立董事在一定 程度上能够比较公正和客观地发表意见，有助于保证董事会运作的公正性和透 公司治理结构对自愿性信息披露水平的影响研究-以浙江省制造业上市公司为例 12 明性。在董事会中，拥有更高比例的独立董事将有助于加强董事会的客观性和 独立性，可以更好地对执行董事的行为进行监控，同时也将更好地限制经营者 的机会主义行为。中国证监会于 2001 年 8 月 16 日颁发的关于在上市公司建 立独立董事制度的指导意见规定,上市公司董事会成员中应当至少包括 1/3 的 独立董事。本人认为设立独立董事制度可以增强董事会独立性,以避免控股股东、 经理层对中小股东的掠夺。而且,独立董事一般要求是经济、法律、会计等方面 的专家,能够影响上市公司信息披露,促使上市公司披露更多的信息。所以本文 提出假设 H1：独立董事比例与自愿性信息披露水平正相关。 董事会通过董事会会议的形式形成决策和行为，来完成对公司经理的监督。 董事会会议是董事会成员之间进行沟通的有效途径，表明董事会正在执行其职 能。因此可以合理地认为董事会的会议次数越多，表明其活动越积极，会有更 多的时间来关注自愿信息披露在内的各种问题。所以本人认为董事会会议越频 繁，董事们也就越乐于履行那些与股东利益相一致的职责。于是本文提出假设 H2：董事会召开会议的频率越高，自愿信息披露水平越高。 中国制造业上市公司中流通股比例较高,流通股股东虽然无法直接“用手投 票” ，难以通过股东大会左右管理层行为,但他们却是唯一可以随时“用脚投票” 的股东。他们可以抛售或拒绝购买上市公司的股票，这种约束力量对管理当局 产生了一定的制约作用,会促使其进行更多的自愿信息披露,使投资者了解公司 更多的财务、经营状况。于是本文提出假设 H3:流通股比例与自愿性信息披露程度正相关。 当高管人员持有较多的公司股份时,就像给他们戴上了“金手铐”,公司利 益与高管人员的利益就紧紧地捆在一起。较高的董事持股比例能够有效激发董 事为股东利益而勤勉尽责地工作,从而提高董事会的效率。所以,较高的高管人 员持股比例使公司治理机制更为有效,公司也将倾向于披露更多的信息。于是本 文提出假设 H4:高管人员持股比例与自愿性信息披露程度正相关。 根据传统代理理论，如果股权相对分散，那么代理人对所有者利益的侵蚀 就越大。因为单个股东拥有的股权比例越小，他们监督和约束经理人的动力以 浙江理工大学科技与艺术学院本科毕业论文 13 及能力就越小，这样往往会导致内部人控制情况的发生。而如果某个或某几个 股东拥有公司大部分的股权，他们就会主动的去监督和约束经理人，减少经理 人“磨洋工”耗费的代理成本，从而使得经理人更多的披露公司的相关信息。 所以如果上市公司的股权过度分散，其自愿性信息披露的水平也就较低；反之， 股权结构越集中，自愿性信息披露的水平越高。但是，不同于传统代理理论的 情形，我国上市公司股权存在过度集中的现象。如果某个或某几个股东拥有绝 大部分的股权，也即拥有了对上市公司的绝对控制权，那么他们自身便可以通 过内部人获取相关信息，导致只选择披露部分有利信息给外部小股东。于是本 文提出假设 H5:股权集中度与自愿性信息披露存在负相关关系。 （三）多元线性回归模型的构建（三）多元线性回归模型的构建 本文构建了用以检验浙江省制造业上市公司治理结构对自愿性信息披露水 平影响的多元线性回归模型，公式如下： +X +X +X +X 0 Y 1 1 X 2 23 34 45 5 模型中是回归方程中的常数项, 是各自变量待估系数(i=1,2,8)。 0 i 本文从独立董事比例、董事会会议次数、流通股比例、高管持股比例、股 权集中度这五个方面来对自愿性信息披露进行实证研究，相关自变量的定义如 表 1: 表表 1 1 变量定义表变量定义表 变量名称预期符号定义 独立董事比 例 1 X + 独立董事人数占董事总人数的比例 董事会会议 次数 X2 + 董事会召开董事会会议的次数 流通股比例X3 + 流通股占总股数的比例 高管持股比 例 X4 - 董事、经理、监事的的持股数占总股数的 比例 股权集中度X5 - 前十大股东所持股总数占总股数的比例 公司治理结构对自愿性信息披露水平的影响研究-以浙江省制造业上市公司为例 14 通过对自变量的设计后，本文选择自愿性信息披露程度作为因变量,对自愿 性信息披露程度的计量方法是用自建的自愿性信息披露指数 Y 值来表示,并借鉴 比较成熟的 G.K.Chau 和 S.J.Gray(2002)自愿性信息披露指数基本模式,将自愿 性信息分为战略信息、财务信息和非财务信息。Y 值按照以下程序进行计算:首 先,借鉴 G.K.Chau 和 S.J.Gray(2002)基本模式,列出了上市公司可能披露的全 部自愿性信息披露指标；其次,从这些指标中剔除证监会制定的公开发行证券 的公司信息披露的内容与格式准则第 2 号:年度报告的内容与格式中已作为强 制性信息披露的指标,结合浙江省制造行业上市公司的特点，建立自愿性信息披 露指标体系（见表 2） ；最后,分别对每家样本公司的 31 条自愿性信息披露指标 打分,打分原则是:如果样本公司对某项自愿性信息进行披露,则取值为 1；如果 未披露,则取值为 0。把各指标得分进行加总,得出 Y 值。 本文并没有区分各项指标的权重,即上市公司每披露其中一项,就给予一分, 各个项目之间没有赋予不同的权重。这主要是基于两点考虑:一是权重选择有很 强的主观性;二是本文的研究面对的是年报的所有使用者而不是特定的使用者。 国外的研究也表明,给不同的信息披露项目赋予权重,有时会使结果偏离真实情 况,而且在不同时期各个项目的重要性也在发生变化,这都使得给项目赋予权重 变得主观而不能得出有益的结论。同时,一些实证研究对同时赋予和不赋予权重 的信息披露指数进行检验,结果发现两种方法所得出的结论是相似的,并不会因 为权重的不同而发生变化，上市公司自愿性信息披露指标体系见表 2: 表表 2 2 上市公司自愿性信息披露指标体系上市公司自愿性信息披露指标体系 战略信息财务信息非财务信息 年度经营计划营业收入变动分析社会责任报告 优势分析成本及费用变动分析福利情况 品牌建设战略现金流变动分析员工培训情况 市场营销战略应收账款变动分析内部控制自我评价 主要风险分析存货变动分析事故数据 主要风险应对措施主要产品价格情况分析产品安全信息 未来行业发展展望主要产品市场份额分析产品质量信息 新技术描述原材料价格独立董事出席董事会情况 浙江理工大学科技与艺术学院本科毕业论文 15 收购和处置信息盈余预测高管人员变动情况 资金募集计划股价及其趋势分析重大关联交易详细说明 资金使用计划 （四）（四）描述性统计分析描述性统计分析 1. .自愿性信息披露水平的描述性统计分析 从自愿性信息的披露内容上看，首先，上市公司自愿性信息披露行为的随 意性较大，披露格式和水平不统一。如对“年度经营计划”信息，只披露一些 经营目标方面的定性说明，而不披露费用计划、研发计划、销售计划等详细的 定量信息。再如对“资金使用计划”信息，虽然大多数上市公司都进行了披露， 但有的公司披露得很详细，除了定性说明，还进行了定量说明，而有的公司对 这些信息的披露只用了短短几句话，毫无信息含量。其次，对国外有些上市公 司而言已经很成熟的信息披露项目，我国却只有很少的上市公司进行了披露， 如品牌战略建设、新技术描述、主要产品价格情况分析、主要产品市场份额分 析、原材料价格、研发支出信息、社会责任报告、节能降耗与技改信息、事故 信息、安全生产信息、产品质量信息等，而这些信息对于投资者来说是具有重 要意义的。 从自愿性信息的披露质量上看，我国上市公司自愿性信息披露的可靠性较 差，绝大多数上市公司倾向于披露“好消息” ，而对“坏消息” 披露常常不够 充分，甚至不披露。以“事故信息”为例，很少有上市公司对该信息进行自愿 披露，即便有上市公司进行披露，大部分也只是在没有发生事故的情况下定性 披露。再以“营业收入变动分析”信息为例，大部分上市公司在解释公司当期 收入下降的原因时避重就轻，把原因都归结为国家宏观政策调控和市场环境的 影响，对自身因素却分析较少。 从三类信息的总体披露程度上看，上市公司对于这三类信息之间的披露程 度差异不大，能够基本保持平衡，详见表 3 的自愿性信息披露结果统计。 表表 3 3 自愿性信息披露结果统计自愿性信息披露结果统计 披露项目样本数目最小值最大值均值平均披露比例 战略信息合计 49294.83670.4397 财务信息合计 49294.57140.4571 非财务信息合计 49495.63270.5633 公司治理结构对自愿性信息披露水平的影响研究-以浙江省制造业上市公司为例 16 从表 3 可以看出，浙江省制造行业的上市公司更倾向于披露非财务信息， 其次是财务信息，而较少披露战略信息，但是三者之间的差距不会很大，基本 能够保持平衡。而公司之间对于三类信息的披露有较大的差距，最少的为 2 条， 最多的为 9 条，这表明对于上市公司自愿性信息披露体系还不是很完善，没有 相关的制度来统一，导致各公司之间披露水平参差不齐。 2. .公司治理结构的描述性统计分析 本文站在如何完善公司治理结构的角度来分析自愿性信息披露水平，将从 选取的 5 个代表公司治理结构的自变量出发，对其与因变量的关系进行探索。 表 4 列出了各公司治理数据的最大值、最小值、平均值、标准差及方差，表中 以自愿性信息披露分数占设定的总分数的比例来代替单纯的披露分数，以此来 消除本文自愿性信息条目设定的数量对整个行业自愿性信息披露水平的影响。 表表 4 公司治理结构的描述统计量公司治理结构的描述统计量 项目 N 极小值极大值均值标准差 披露分数 490.20400.42850.30690.0580 独立董事比例 490.2730.4550.349530.035633 董事会会议次数 494168.002.821 流通股比例 490.23661.00000.7837460.2527618 高管持股比例 490.00000.21720.0198800.0511596 股权集中度 490.06761.00000.5492880.3323934 有效的 N （列表状态） 49 从表中可以看出，自愿性信息披露分数比例的均值为 0.3069，与国外的信 息披露相比，这个披露水平是比较低的，但相比于国内以前相关文献的研究， 自愿性信息披露水平总体上是有所提高的。自愿性信息披露分数比例的最大值 为 0.4285，最小值为 0.2040，说明样本公司在这方面还是有所差异的。独立董 事比例的均值为 0.34953，最小值为 0.273，说明浙江省制造业的上市公司独立 董事比例都已经超过了证监会的规定，且比例保持在 34%左右。流通股比例的 均值为 0.783746，说明浙江省制造业的上市公司中基本上已经不存在国有股一 股独大的问题，且流通股比例普遍较高。高管持股比例的均值不到 2%，说明高 层管理持股比例较低。股权集中度的平均值为 0.549288，说明浙江省制造业的 上市公司的股权还是比较集中的。 从各变量的标准差可以看出，在披露分数、独立董事比例、高管持股比例 浙江理工大学科技与艺术学院本科毕业论文 17 三个方面，各公司之间的差异较小，同时说明了披露水平低是所有公司普遍存 在的问题。而在董事会会议次数方面各公司之间存在着很大的差异，说明公司 之间董事会在是否积极的与公司成员进行沟通、是否关注公司内部存在的各种 问题这些方面存在着很大的差异。在流通股比例和高管持股比例方面，各公司 之间存在差异，但不显著。 （五）（五）多元线性回归分析多元线性回归分析 1、变量间的相关性检验 在对浙江省上市公司治理结构与自愿性信息披露水平之间的关系进行回归 分析之前，为了观察各变量之间是否存在显著的相关性而可能对回归结果产生 影响，先对各变量之间做一简单相关性检验。 一般来说，当简单相关系数|r|0.8 时,可视为高度相关；0.5|r|0.8 时,可视为中度相关；0.