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第5章 项目投资决策分析,第5章 项目投资决策分析,项目投资概述 现金流量分析 项目投资决策的基本方法 项目投资决策方法的应用,第一节 项目投资概述,项目投资的概念 项目投资的种类 项目投资的特点 项目投资决策的一般程序,一、项目投资的概念,是对企业内部生产经营所需要的的各项资产的投资。 这里的项目投资是对企业内部特定项目的一种长期投资行为。 工业企业的项目投资主要包括： 新建项目的投资：以新增生产能力为目的 更新改造项目的投资：以改善原生产能力为目的,二、项目投资的种类,按其与企业未来经营活动的关系分为： 维持性投资与扩大生产能力投资 按其投资对象可分为： 固定资产投资、无形资产投资和递延资产投资 按其对企业前途的影响分为： 战术性投资和战略性投资 按其相互关系可分为：相关性投资和非相关性投资 按其增加利润的途径可分为： 扩大收入投资和降低成本投资 按其决策角度可分为：采纳与否投资和互斥选择投资,三、项目投资的特点,投资金额大 投资回收期长 影响时间长 不经常发生 投资的风险大 对企业的收益影响大,四、项目投资决策的一般程序,估计投资方案的现金流量 估计预期现金流量的风险 确定资本成本的一般水平 确定投资方案的现金流量现值 决定方案取舍,第二节 现金流量分析,现金流量的概念 现金流量的构成内容 净现金流量的确定 估计现金流量时应注意的问题,一、现金流量的概念,现金流量是指企业在进行项目投资时从项目投资、设计、建造、完工交付使用、正式投产、直至项目报废清理为止整个期间的现金流入和现金流出的数量。 这里的“现金”是广义的现金，包括各种货币资金和该项目需要投入的非货币资源（重置成本或变现价值） 现金流入量(CIt)凡是由于该项投资而增加的现金收入或现金支出节约额 现金流出量(COt)凡是由于该项投资引起的现金支出 净现金流量(NCFt) 一定时期的现金流入量减去现金流出量的差额,二、现金流量的构成内容,CF0 =初始现金流量 CF1CFn-1=经营现金流量 CFn=终结现金流量,（一）初始现金流量,开始投资时发生的现金流量： 固定资产投资支出 垫支的营运资本 其他投资费用 原有固定资产的变价收入 所得税效应,（一）初始现金流量,垫支的营运资本是指项目投产前后分次或一次投放于流动资产上的资本增加额 年营运资本增加额本年流动资本需 用额 -上年流动资本 本年流动资本需用额该年流动资产需用额 -该年流动负债需用额,（二）经营现金流量,是指投资项目投入使用后，在其寿命周期内由于生产经营所带来的现金流入及流出的数量。 现金流入一般指营业现金收入，现金流出是指营业现金支出和交纳的税金,不包括折旧和各种摊销的成本。 若如果项目的资本全部来自于股权资本(无利息费用) ，没有无形资产等摊销成本，则经营期净现金流量可按下式计算： 每年净现金流量（NCF） =收现营业收入-付现成本-所得税 =营业收入-（营业成本-折旧）-所得税 =营业收入-营业成本-所得税+ 折旧 =营业利润-所得税+折旧 =税后净利润+折旧,企业每年的现金流量来自两方面：每年增加的税后净利润和计提的折旧,（二）经营现金流量,每年净现金流量（NCF） =收现营业收入-付现成本-所得税 =营业收入-付现成本-（营业收入-营业成本）所得税税率 =营业收入-付现成本-【营业收入- （付现成本+折旧） 】 所得税税率 =(营业收入-付现成本) (1-所得税税率) +折旧所得税税率,“折旧所得税率”称作税赋节余(tax shield),（二）经营现金流量,如果项目在经营期内追加流动资产和固定资产投资，其增量投资额应从当年现金流量中扣除。,（三） 终结现金流量,三、净现金流量的确定,也称现金净流量，是指在项目计算期内由每年现金流入量与同年现金流出量之间的差额形成的序列指标。 净现金流量有两个特征： 第一，无论在经营期内还是在建设期内都存在现金净流量； 第二，项目各阶段上的净现金流量表现出不同的特点，建设期内一般小于或等于0，经营期内多为正值。 净现金流量=现金流入量-现金流出量 NCFt = CIt COt (t=0,1,2, ),三、净现金流量的确定,建设期净现金流量的简化计算： 建设期净现金流量=-原始投资额 或 NCFt = - It (t=0,1,2, s,s0) It第t年原始投资额 s建设期 经营期净现金流量的简化计算： = + + + +,经营期某年 净现金流量,该 年 净利润,该年 折旧,该 年 摊销额,该年利 息费用,该 年 回收额,三、净现金流量的确定,例题1：双龙公司有一投资项目需要固定资产投资210万，开办费用20万，流动资金垫支30万。其中，固定资产投资和开办费用在建设期初发生，开办费用于投产后的前4年摊销完毕。流动资金在经营期初垫支，在项目结束时收回。建设期为1年，建设期资本化利息10万。该项目的有效期为10年。按直线法计提固定资产折旧，期满有残值20万。该项目投产后，第1至第5年每年归还借款利息10万；投产后前4年每年产生净利润40万；其后4年每年产生净利润60万；第9年产生净利润50万；最后一年产生净利润30万。试计算该项目的年净现金流量。,例题1：,建设期净现金流量： NCF0=-（210+20）=-230（万元） NCF1=-30 （万元） 经营期内净现金流量： 固定资产每年计提折旧= 开办费摊销=20/4=5 （万元） NCF2 NCF5=40+20+5+10=75 （万元） NCF6=60+20+10=90 （万元） NCF7 NCF9=60+20=80（万元） NCF10=50+20=70 （万元） NCF11=30+20+30+20=100 （万元）,三、净现金流量的确定,例题2：某固定资产项目需要一次投入价款100万元，资金来源系银行借款，年利率10%，建设期为一年。该固定资产可使用10年，按直线法折旧，期满有残值10万元。投入使用后，可使经营期第1-7期每年产品销售收入（不含增值税）增加80.39万元，第8 -10期每年产品销售收入（不含增值税）增加69.39万元，同时使第1-10年每年的经营成本增加37万元。该企业的所得税税率为33%，不享受减免税优惠。投产后第7年末，用净利润归还借款的本金，在还本之前的经营期内每年年末支付借款利息11万元，连续归还7年。试计算整个期间的净现金流量。,例题2：,建设期净现金流量： NCF0=-100(万元 ) NCF1=0 经营期净现金流量： 固定资产年折旧=（100+10010%1-10）/10 =10(万元 ) 经营期17年利润总额=年销售收入-年总成本 =80.39-（37+10+11）=22.39(万元 ) 经营期810年利润总额=69.39-（37+10） = 22.39(万元 ),例题2：,每年净利润=22.39（1-33%）=15（万元） NCF2-8=15+10+11=36 （万元） NCF9-10=15+10=25 （万元） NCF11=15+10+10=35 （万元） 在全投资情况下，无论哪种方法所确定的净现金流量，都不包括归还借款本金的内容。,三、净现金流量的确定,例题3：假设某公司为降低每年的生产成本，准备用一台新设备代替旧设备。旧设备原值100000元，已提折旧50000元，估计还可用5年，5年后的残值为零。如果现在出售，可得价款40000元。 新设备的买价、运费和安装费共需110000元，可用5年，年折旧额20000元，第5年末税法规定残值与预计残值出售价均为10000元。用新设备时每年付现成本可节约30000元(新设备年付现成本为50000元，旧设备年付现成本为80000元)。假设销售收入不变，所得税率为50%，新旧设备均按直线法计提折旧。 重置型投资现金流量分析-增量分析,初始投资增量的计算： 新设备买价、运费、安装费 110000 旧设备出售收入 -40000 旧设备出售税赋节余(40000-50000)0.5 -5000 初始投资增量合计 65000 年折旧额增量=20000-10000=10000 终结现金流量增量=10000-0=10000,例题3：,增量现金流量 单位：元,例题3：,四、估计现金流量时应注意的问题,不能忽视由投资项目的协同效应而增加的现金流量； 不能忽视机会成本； 不考虑沉没成本； 不考虑资本的本金支出； 正确处理通货膨胀问题。,第三节 项目投资决策的基本方法,贴现的分析评价方法 一般方法 非贴现的分析评价方法 风险调整贴现率法 风险分析方法 肯定当量法,净现值法 现值指数法 内涵报酬率法,投资回收期法 会计收益率法,一、净现值(Net Present Value),净现值是指在整个建设和生产服务年限内各年净现金流量按一定的折现率计算的现值之和 其中,NCFt = 第t期净现金流量 K = 项目资本成本或投资必要收益率，为 简化假设各年不变 n = 项目周期（指项目建设期和生产期） 决策标准： NPV 0 项目可行 NPV大的方案优于NPV小的方案,一、净现值(Net Present Value),二、获利指数(PI-Profitability Index),获利指数又称现值指数，是指投资项目未来现金流入量(CIF)现值与现金流出量(COF)现值（指初始投资的现值）的比率 决策标准： PI 1 投资项目可行 PI大的方案优于PI小的方案,三、内部收益率 (IRR-Internal Rate of Return),IRR是指项目净现值为零时的折现率或现金流入量现值与现金流出量现值相等时的折现率： 决策标准： 备选方案IRR高于项目预定的资本成本或投资最低收益率，投资项目可行； 备选方案IRR低于项目预定的资本成本或投资最低收益率，投资项目不可行； IRR高的方案比IRR低的方案好。,采用财务计算器或EXCEL软件或试测法求出 IRR=19.73%,三、内部收益率 IRR,四、投资回收期(PP-Payback Period),投资回收期是指通过项目的净现金流量来回收初始投资所需要的时间，一般以年为单位。 原始投资一次投出，每年现金流入量相等 投资回收期=原始投资总额/每年现金净流入量 每年现金流入量不等，或原始投资分次投入，回收期n符合： 决策标准：如果投资回收期小于基准回收期（公司自行确定或根据行业标准确定）时，可接受该项目；反之则应放弃。在互斥项目比较分析时，应以回收期最短的方案作为中选方案,四、投资回收期(PP-Payback Period),学生用椅项目现金流量 单位：元,四、投资回收期(PP-Payback Period),优点：投资回收期以收回初始投资所需时间长短作为判断是否接受某项投资的标准，方法简单，反映直观，为公司广泛采用 缺陷： 投资回收期标准没有考虑货币的时间价值和投资的风险价值。 投资回收期标准没有考虑回收期以后各期现金流量的贡献，忽略了不同方案的实际差异。,四、投资回收期(PP-Payback Period),五、会计收益率(ARR-Accounting Rate of Return),会计收益率是指投资项目年平均净收益与该项目平均投资额的比率。其计算公式为： 决策标准：会计收益率大于基准会计收益率，则应接受该项目，反之则应放弃。在有多个方案的互斥选择中，则应选择会计收益率最高的项目,会计收益率指标的优点是简明、易懂、易算 会计收益率标准没有考虑货币的时间价值和投资的风险价值。 会计收益率是按投资项目账面价值计算的，当投资项目存在机会成本时，其判断结果与净现值等标准差异很大，有时甚至得出相反的结论，影响投资决策的正确性。,五、会计收益率(ARR),六、NPV，IRR，PI比较与选择,净现值与内部收益率：净现值曲线(NPV Profile) 净现值曲线描绘的是项目净现值与折现率之间的关系,NPV与IRR标准排序矛盾的理论分析 产生排序矛盾的基本条件： 项目投资规模不同 项目现金流量模式不同 产生排序矛盾的根本原因是这两种标准隐含的再投资利率不同 NPVK; IRRIRRj,六、NPV，IRR，PI比较与选择,NPV与IRR：投资规模不同,投资项目C和D的现金流量 单位：元,六、NPV，IRR，PI比较与选择,六、NPV，IRR，PI比较与选择,C，D项目净现值曲线图,当两种标准排序出现冲突时，可进一步考虑项目C与D的增量现金流量，即D-C： D-C项目现金流量 单位：元,六、NPV，IRR，PI比较与选择,NPV与IRR：现金流量模式不同,E，F项目投资现金流量 单位：元,六、NPV，IRR，PI比较与选择,E,F项目净现值曲线图,六、NPV，IRR，PI比较与选择,NPV与PI,在投资规模不同的互斥项目的选择中，两种标准可能得出相反的结论。在这种情况下，可采用考查投资增量的获利指数的方法来进一步分析两个投资项目的获利指数，投资增量D-C的获利指数可计算如下： 由于增量投资项目D-C的获利指数大于1，根据规则应接受该项目。此时，选择D项目可使公司获得更多的净现值。,六、NPV，IRR，PI比较与选择,七、风险评价法,风险调整贴现率法 肯定当量法,（一）风险调整贴现率法,基本思路： 对于高风险的项目，采用较高的贴现率去计算净现值，然后根据净现值法的规则来选择方案。 关键问题： 确定包括风险因素的贴现率即风险调整贴现率K ，其计算公式为： K=i+bQ,风险程度,风险系数,无风险报酬率,（一）风险调整贴现率法,计算Q的步骤 计算方案各年现金流入的期望值Et 计算方案各年现金流入的 标准差t 计算方案 现金流入的综合标准差D 计算方案的综合标准变差率Q,（二）肯定当量法,基本思路： 先用一个系数把有风险的现金收支调整为无风险的现金收支；用无风险的贴现率去计算净现值；用净现值的规则判断投资机会的可取程度。 计算公式： at-t年现金流量的肯定当量系数 CFATt- t年的税后现金流量 i-无风险的贴现率,（二）肯定当量法,肯定当量系数的含义 是指不肯定的1元现金流量期望值相当于使投资者满意的肯定的金额的系数，它可以把各年不肯定的现金流量换算成肯定的现金流量。 计算公式 肯定当量系数=肯定的现金流量/不肯定的现金流量期望值 肯定当量系数的确定 根据与标准偏差率q的经验关系查表得到,第四节 项目投资决策方法的应用,固定资产更新决策 资本限量决策 其他投资决策问题,一、固定资产更新决策,固定资产更新是对技术上或经济上不宜继续使用的旧资产，用新的资产更换，或使用先进的技术对原有设备进行局部改造。,（一）旧设备剩余使用年限与新设备的使用年限相同,决策的方法： 净现值法 差量分析法 总成本现值法,生产能力并无提高，即没有增量现金流入量,例题一,某企业有一台原始价值为80000元，已使用5年，估计还可使用5年的旧设备，目前已提折旧40000元，假设使用期满无残值，如果现在出售可得价款20000元，使用该设备每年可得收入100000元，每年的付现成本为60000元。该企业现准备用一台高新技术设备来代替原来的旧设备，新设备的购置成本为120000元，估计可使用5年，期满有残值20000元，是用新设备后，每年可得收入160000元，每年的付现成本为80000元。假设该企业的资本成本为6%，所得税率为33%，新旧设备均用平均年限法计提折旧。 问该企业是继续使用旧设备还是对其进行更新？,例题一：决策方法-净现值法,继续使用旧设备的净现值 每年需提折旧： （80000-40000）/5=8000（元） 每年净利润： 100000-（60000+8000） （1-33%）=21440（元） 每年现金净流量： 21440+8000=29440 （元） 继续使用旧设备的净现值： 29440 （P/A，6%，5）=124001.28 （元）,例题一：决策方法-净现值法,出售旧设备而购置新设备的净现值 新增投资： 120000-20000=100000（元） 每年需提折旧： （120000-20000）/5=20000（元） 每年净利润： 160000-（80000+20000） （1-33%）=40200（元） 每年现金净流量： 40200+20000=60200 （元） 出售旧设备而购置新设备的净现值： 60200 （P/A，6%，5）+20000 （P/F，6%，5） + （80000-40000-20000） 33% -100000 =175102.4（元）,决策：应进行设备更新！,例题二,某企业现有一台旧设备，原值100000元，预计使用年限10年，已使用4年，无净残值，尚可使用6年，变现价值为60000元。由于设备老化，预计今后每年的运行成本为3000元。若购置一台设备，目前市场价格为70000元，预计使用年限6年，期满无残值，每年运行成本为800元。企业所要求的最低投资报酬率为10%，新旧设备都采用直线法计提折旧。 问是否更新该设备？,例题二-差量分析法,由于没有增量现金流入，无法直接使用净现值法对其进行决策，通常使用差量分析法； 差量分析法，即将购置新设备的投资与旧设备的变现价值之差作为现金流出量，每年运行成本的节约额作为现金流入量，然后再用净现值法进行决策。,例题二-差量分析法,差量现金流出量： 70000-60000=10000（元） 差量现金流入量： 3000-800=2200 （元） 净现值： 差量现金流入量现值-差量现金流出量现值 =2200 （P/A，10%，6）-10000= - 418.34 （元）,（二）旧设备剩余使用年限与新设备的使用年限不同-固定资产平均年成本法,更换设备并不改变企业的生产能力，不增加企业的现金流入，故更新决策的现金流量主要是现金流出量。 固定资产平均年成本的概念 是指该资产引起的现金流出的年平均值 固定资产平均年成本的计算 不考虑货币时间价值：现金流出总额/使用年限 考虑货币时间价值：现金流出总现值/年金现值系数,（二）旧设备剩余使用年限与新设备的使用年限不同-固定资产平均年成本法,年均成本法适用于收入相同但计算期不同的项目比选。年均费用(AC)小的项目为中选项目。 在重置投资项目比选中,如果新旧设备的使用年限不同,必须站在“局外人”观点分析各项目的现金流量,而不应根据实际现金流量计算各项目的成本现值。 即从“局外人”的角度，将购置旧设备，或购置新设备作为两个可比方案 。,在使用时，具体有三种方法：,方法一： 方法二： 方法三：,例题三,L 公司一台旧设备原价为40万元，估计还可使用6年，假设期满报废时残值为4万元。公司按直线法计提折旧，该设备已提折旧16万元，帐面净值24万元。如果继续使用该设备每年付现成本为50万元。现公司准备购置一台新设备以降低操作成本，购买新设备需要60万元，预计可使用10年，期满无残值。新旧设备的年生产能力相同，生产的产品质量也相同，但使用新设备每年的付现成本仅为35万元。如果使用新设备，旧设备可作价14万元。假设公司的该产品会长期生产下去，公司所要求的最低投资报酬率为12% ，试决策是否需要更新固定资产？,例题三,计算新旧设备的总成本现值 使用新设备的成本现值 =60+35（P/A12%，10）=257.75（万元） 继续使用旧设备的成本现值 =14+（P/A，12%，6）- 4（P/F，12%，6）=217.522 （万元） 计算新旧设备的平均年成本 使用新设备的成本现值 = 257.75/（P/A，12%，10）=45.619 （万元） 继续使用旧设备的成本现值 = 217.522 /（P/A，12%，6）=52.912 （万元） 决策：进行设备的更新合算！,二、资本限量决策,决策程序 计算出各被选投资项目的净现值； 如果企业的资本不能满足所有净现值大于零的项目，就对所有可以接受的投资项目在资本限额内进行各种可能的组合； 计算出各种组合的净现值总额； 选择净现值总额最大的组合作为进一步行动的方案。,二、资本限量决策,资本限额下的项目优选 项目组合法 将所有项目组合成相互排斥的项目组，对于相互独立的N个项目,共有2N -1个互斥项目组合 按初始投资从小到大的次序，把第一步的项目组排列起来 按资本约束大小，把凡是小于投资总额的项目取出，找出净现值最大的项目组，这就是最优的项目组合 线性规划法,三、其他投资决策问题,投资开发时机的决策 投资期决策,结 束,