汇率制度与金融创新PPT参考课件.ppt

1,第二讲 汇率制度与金融创新,一、汇率制度与汇率制度的选择理论 二、“不可能三角”与汇率制度选择 三、汇率制度与政府干预 四、金融创新,2,（一）外汇与汇率,外汇的概念、汇率的概念及标价方法 汇率的分类： 单一汇率与复汇率； 名义汇率、实际汇率与有效汇率,一、汇率制度,3,单一汇率与复汇率,形式上的单一汇率与复汇率 复汇率市场汇率与官方汇率并行,形式上的单一汇率与实际上的复汇率 复汇率各种管理手段实施的结果 出口退税、进口加税、利 息补贴与惩罚性利息等。,4,名义汇率、实际汇率、有效汇率,实际汇率,=名义汇率+/-通货膨胀率,=名义汇率+/-财政补贴、退税,=名义汇率+/-通货膨胀率 +/-财政补贴、退税,5,实际汇率（通胀率）的计算问题：, CPI指数、PPI指数与RPI指数调整计算的实际汇率 价格指数、制造业工资与制造业单位劳动成本调整计算的实际汇率 以人民币兑美元的汇率作为基础，计算人民币与非美元货币的名义汇率与实际汇率,6,有效汇率,名义有效汇率 实际有效汇率,计算步骤： 1、样本货币的选择 2、权重的确定 3、双边汇率的计算 4、权重*双边汇率,权重选择的标准：贸易、物价、成本,7,2005.7.21后东亚各经济体货币的方差相关性 上海财经大学 丁剑平,8,经济含义：,泰铢与东亚货币没有方差相关关系，与东亚货币的联动性最弱，日元也是最少的，日元与韩元在波动方差上相近，韩元次之，只有同日元和台币才有波动方差相关性。人民币、港币、台币和林吉特这四种货币不仅相关，而且在波动方差上也类似，体现了他们之间的影响力。,9,2005.7.21后东亚各经济体货币的协方差序列持续性 上海财经大学 丁剑平,10,经济含义：,东亚货币联动持续性有一定规律性，形成了两个团体： 人民币、港币、新币、林吉特组成一个格局，他们之间的汇率联动都保持了较好的持续性，在较长的一段时间里，都会保持稳定的关系。 日元、韩元、泰铢之间的汇率联动也保持了较好的持续性，他们也会在较长的时间里保持稳定关系。 台币与其他六种货币的联动性不显著。,11,（二）汇率制度,1、汇率制度的分类,12,管理浮动,单独浮动 联合浮动 盯住浮动 联系汇率制,13,外汇基金管 理委员会 1= HKD7.74 ( 1983年）,联系汇率制香港,外汇基金管 理委员会 1= HKD7.74 ( 1983年）,汇丰银行 渣打银行 中国银行,14,盯住汇率,盯住单一货币、EUR,耵住汇率与我国的汇率制度,盯住一篮子货币SDR,盯住自创的一篮子货币,15,我国货币汇率的固定与美元和盯 住美元的货币的固定 我国货币汇率的浮动与盯住美元 以外货币的浮动,16,我国的盯住一篮子货币的汇率制度,货币篮子的权重确定： 贸易与投资比重（常用指标） 货币间的联动性（建议指标、 深层次指标）,17,汇率制度的分类,18,无独立法定货币的汇率制度 ：如巴拿马（无本币）、欧元体（共同货币） 货币局制度 ：如阿根廷和我国香港特区 传统钉住汇率 ：固定（1%）盯住美元、SDR。如马来西亚 波幅内的钉住汇率制度 ：比如，丹麦的波幅为2.5%，塞浦路斯为2.25，埃及为3，匈牙利则达到15,19,爬行钉住汇率制度：事先宣布的值并不时进行小幅调整：或根据多指标对汇率进行小幅调整，如尼加拉瓜。 爬行波幅汇率制度：如以色列的爬行波幅为22，白俄罗斯的爬行波幅为5，乌拉圭则为3。 不事先宣布汇率轨迹的管理浮动汇率制度：积极干预，但不事先承诺或宣布汇率的轨迹，如新加坡。 独立浮动汇率制度 ：如美国、日本,20,（三）汇率制度的争议,1、固定汇率制度的优缺点 优点： 抑制通货膨胀及其预期，增强宏观经济政策的有效性。 降低外汇交易成本和汇率风险，推动本国贸易、金融、投资的发展 可以阻止竞争性贬值和竞争性升值，维持世界经济的稳定发展 可以促进经济金融稳定发展，规避投机泡沫的攻击,21,缺点： 丧失了本国货币政策的独立性，货币当局失去汇率调控经济的职能，不能承担最后贷款人的角色，无法救助陷入困境的银行; 铸币税收入损失; 汇率灵活性丧失，无法抵御恶性货币投机的攻击且退出成本较高 。,22,2、浮动汇率制度的优缺点,优点： 央行具有独立的货币政策决策权 使一国的货币政策随着贸易冲击自动的进行调节 央行可以承担最后贷款人的角色，从而有效地规避投机性货币攻击， 对外汇储备的要求较低，能够降低外汇储备持有成本,23,缺点： 如果汇率剧烈而频繁波动，将不利于国际贸易和投资，对经济发展造成负面影响，对金融市场发育不完善的国家，很难规避投机套利行为; 在经济形势低迷时，如果各国不能促进汇率政策的协调则可能竞相贬值，阻碍国际贸易的良好发展; 金融监管不严的国家具有内在的通货膨胀倾向。,24,3、中间汇率制度的优缺点,优点： 央行可以 保持一定的货币政策的独立性，有助于吸收引起汇率波动的干扰源; 为货币政策提供可信的“名义锚”，消除通胀偏见; 外汇市场积极干预能够规避汇率剧烈波动; 不需要过多的外汇储备，从而降低储备成本;,25,缺点： 限制了本币升值能力，一旦面临资本流入时，会导致货币低估，易招致其他国家的不满; 限制了央行货币政策独立性的发挥，在面临投机攻击时难以维持合适的汇率水平，从而导致国内经济易受到不利冲击。 外汇储备水平有所降低，但为了维持汇率稳定仍然需要保留大量的外汇储备，会增加外汇储备的维持成本; 对于金融薄弱的国家具有一定通货膨胀倾向; 汇率平价调整的幅度和频度有限，难以确定均衡汇率水平。,26,（四）汇率制度的选择理论,1、传统的汇率选择理论 金德尔伯格的固定论 弗里德曼的浮动论 蒙代尔一弗莱明理论 三 元 悖 论 最 优 货 币区,27,2、汇率制度选择理论的新假说,“原罪论” 害怕浮动论 中间空洞论 反中间空洞论,28,“原罪论”,一国或地区由于金融市场的不完全，导致其货币不能用于国际借贷(外国银行或其他机构不能用该货币提供贷款)，甚至在本国市场上，也不能用本币进行长期借贷，从而使得本国企业或政府在用外币进行借贷或投资时，会面临一种“魔鬼的选择” 货币错配与期限错配,29,害怕浮动论：,所谓“害怕浮动”可以理解为一些名义上实行弹性汇率制的国家或地区将其汇率维持在对某一货币的一个狭窄的幅度内，这反映了一些国家或地区对汇率的巨大波动存在着害怕: 声称允许汇率浮动的国家多半并没有浮动，其在贸易条件等方面都遭受到更大和更频繁的冲击。 相对较低的汇率变动率是稳定汇率政策的结果。 名义和实际利率变动率明显高于真正实行浮动汇率的国家，表明不但在外汇市场进行干预，也利用利率变动进行干预。,30,中间空洞论：,唯一可持久的汇率制度是自由浮动汇率制度或具有非常强硬承诺机制的固定汇率制(如货币局制度)。介于两者之间的中间汇率制度正在消失。 中间 空 洞 论 的 理由是，日益增长的资本流动，使政府对汇率的承诺变得十分脆弱。因此中间汇率制度应该让位于两极汇率制度。,31,反中间空洞论：,如Frankel(199)认为，“对于许多国家来说，中间汇率制度通常比角点汇率制度可能更合适，特别是对于大规模资本流动尚不构成问题的发展中国家更是如此。对于适合建立共同货币的区域，中间汇率制度比角点汇率制度更可行 Masson(2000)运用样本检验表明，中间汇率制度并没有逐渐地消失，国际货币体系也没有转向总体浮动汇率制度，它仍旧是多种汇率制度相互并存，甚至在遭受亚洲货币危机较大冲击后仍是如此。,32,二、“不可能三角”与汇率制度选择,克鲁格慢的三目标不能同时兼得理论 在汇率稳定、资本的流动性、货币政策的自主性三目标之间，政府必需作出选择最多只能同时实现两个目标或在不同程度上兼顾三个目标而不是实现三目标,33,不可能三角：,M - -货币政策的自主性 K - 资本流动性 E - 汇率制度,等边三角形的一个重要性质，即其内任何一点到三条边的垂直距离之和等于一个常数。 等边三角形面积恒等原则，可知其内任一点到三边垂直距离之和等于高。,34,设等边三角形高为1， 则有：0 Ms、Kc、Ev 1,Ev=0 - 固定汇率 Ev=1 - 浮动汇率 Kc=0 - 资本自由流动 Kc=1 - 资本受管制 Ms=0-货币政策完全自主 Ms=1-丧失独立性,35,（一）对汇率制度的分析,（1）Kc=0,Ms=1 即固定汇率+资本自由+货币政策无独立性 （2）Kc=1,Ms=0 即固定汇率+资本管制+货币政策独立 （3）0<Kc<1,0<Ms<1 即固定汇率+资本有限管制+货币政策有限独立性,1、Ev=0，即固定汇率制度下，有三种情况：,36,2、0<Ev<1,即汇率有限浮动时，有三种情况：,（1）0<Kc<1,0<Ms<1 即汇率有限浮动+资本有限自由流动+货币政策有限独立 （2）0<Kc<1, Ms=0 即汇率有限浮动+资本有限自由流动+货币政策完全独立 （3）0<Ms<1, Kc=0 即汇率有限浮动+资本自由流动+货币政策有限独立,37,3、Ev=1,即浮动汇率制度下，只有一种情况：,Kc=0,Ms=0 即浮动汇率+资本流动+货币政策 完全独立,38,（二）对资本流动的分析,1、kc=0，即资本完全流动时，有三种情况：,（1）Ms=1, Ev=0 即资本完全流动+货币政策丧失独立性+汇率固定 （2）Ev=1, Ms=0 即资本完全流动+货币政策完全独立+汇率自由浮动 （3）0<Ev<1,0<Ms<1 即资本完全流动+货币政策有限独立+ 汇率有限浮动,39,2、0<Kc<1 ，即资本有限流动， 有三种情况：,（1）Ms=0， 0<Ev<1 即资本有限流动+货币政策完全独立+汇率有限浮动 （2）Ev=0， 0<Ms<1 即资本有限流动+货币政策有限独立+汇率固定 （3）0<Ev<1，0<Ms<1 即资本有限流动+货币政策有限独立+汇率有限浮动,40,3、Kv=1，即资本完全管制，只有一种情况： Ms=0, Ev=0 即资本完全管制+货币政策完全独立+汇率固定,41,三、政府的干预与汇率制度,直接干预外汇买卖 间接干预利率的变动与舆论导向,冲销式干预抵消货币供给的增减变化 非冲销式干预货币供给量的变化,42,熨平每日波动型干预高价卖出低价买进 逆向型干预汇率单向大副波动时的反向操作 非官方钉住型干预单向非公开的干预,单边干预本国干预 联合干预多国联合协调干预,43,干预的资产效率 货币模型与资产组合模型 干预的信号效应,干预的效率分析,44,干预的资产调整效应： 货币模型 e = ( Ms - Ms* ) + a( Y* -Y ) + ( i - i*) 非冲销性干预因改变了货币供给量而有效。 冲销性干预因没有改变了货币供给量而无效。,45,资产组合模型： W = M + B + e F,采用出售外国债券的方式干预汇率：,46,非冲销式干预 冲销式干预,47,干预的信号效应：,政府的政策倾向市场预期的变化市场参与者行为的变化外汇供求变化汇率的变动。 前提是市场参与者对政府的信心。,48,四、金融创新,（一）金融创新理论 “规避管制”理论 “约束诱致”理论 “交易成本”理论 “财富增长”理论 “技术推进”理论 “规避风险”理论,49,1、“规避管制”理论,美国学者E凯恩(EJKane)把市场创新和制度创新看作是相互独立的经济力量和政治力量不断斗争的过程和结果。金融机构对政府管制所造成的利润下降和经营不利等局面所作出的反应就是进行创新，规避管制，以便把政府管制和由此造成的潜在损失减少到最低限度。,50,2、“约束诱致”理论,美国学者W西尔伯(WLSilber)于1983年提出了“约束诱致”假说，他认为，金融创新是微观金融组织为了寻求最大化利润，减轻金融压制而采取的自卫行动，是“在努力消除或减轻施加给企业的经营约束中，实现金融工具和金融交易创新”的。因此，金融创新是金融机构对强加于其上的约束所作出的反应，金融机构是通过改变其所面对的机会来规避这些约束的。根据西尔伯的研究，1970年至1982年期间，美国的60的金融创新可以用此理论来加以解释。,51,3、“交易成本”理论,希克斯(JRHicks)和尼汉斯(JNiehans)于1976年提出了金融创新的交易成本理论，它的基本命题是“金融创新的支配因素是降低交易成本”。认为，交易成本降低的发展趋势使货币向更为高级的形式演变和发展，产生新的交易媒介和新的金融工具，改善金融服务。从这个角度来看，金融创新的过程就是不断降低交易成本的过程。,52,4、“财富增长”理论,该理论的代表人物是格林包姆(SLGreenbum)和海沃德(CEHaywood)，他们在研究美国金融发展史时，得出了财富增长是决定金融创新的主要因素的结论。该理论认为，随着财富的增加，人们对金融资产的需求日益多样化，这时，就需要有更多品种的金融资产来满足人们对于收益、风险和期限等要素的不同偏好，从而从需求方面促进了金融创新的发展。,53,5、“技术推进”理论,以计算机为核心的自动化技术和以网络为核心的信息技术对金融业产生了深远的影响，这些技术被广泛运用于金融业务中，为金融创新提供了技术上的支持，成为技术型金融创新的原动力。如信用卡、智能卡、自动柜员机、网络银行等，都是技术型金融创新的产物。,54,6、“规避风险”理论,汇率的浮动化和利率的市场化使金融机构一方面为了满足客户规避汇率风险和利率风险的需要，另一方面出于自身风险管理的需要，创造出了多种新型的金融产品，如浮动利率存贷款、浮动利率债券、利率期货和期权、汇率期货和期权等，用来规避汇率和利率风险。这种微观金融主体规避风险的努力在宏观上也促进了金融创新的发展。,55,（二）金融创新内容,56,西方国家分阶段金融创新主要内容,57,西方国家分阶段金融创新主要内容,58,（三）金融创新的动因,“政府推进”型：政府对新的金融业务、金融机构和金融市场的培育以适应经济改革的要求而进行的创新。 “弥补市场失败”型：运用金融创新克服市场金融缺陷 “技术推进”型：与西方 “技术推进”型基本一致 “追逐利润”型：以追求利润最大化为目标而进行的金融创新,59,（四）金融创新对货币政策的影响,1、对货币供求的影响 金融创新降低了货币需求的稳定性 金融创新改变了货币需求结构，稳定性需求降低，不稳定性的需求上升；金融创新动摇了货币流通速度的稳定性 金融创新削弱了货币供给的可控性 对基础货币投放的影响；对货币乘数的影响,60,2、对货币政策工具的影响 减弱了法定存款准备金制度的作用力。 削弱了再贴现政策的效果 强化了公开市场操作的作用,61,3、对货币政策中介目标的影响 对货币政策中介目标可测性的影响 对货币政策中介目标可控性的影响 对货币政策中介目标相关性的影响,62,4、金融创新对货币政策传导机制的影响,货币政策传导机制分为两大类，即货币渠道和信贷渠道。 货币渠道主要包括利率渠道、金融资产价格渠道、财富渠道和汇率渠道。发生作用，并影响投资水平和产出。 信贷渠道主要包括银行贷款渠道和资产负债表渠道。,63,金融创新消弱货币政策传导机制的有效性 改变了传导机制，使其受阻（欧洲货币市场、商行存款结构变化、信用创造主体增多） 增大传导时滞的不确定性 货币渠道和信贷渠道在传导中的地位发生变化（信贷渠道弱、货币渠道效应增强）,64, 国际金融创新刺激了国际各国的资本流动，尤其是使与实物生产相脱离的金融性资本的流动性大大加增强了避险工具、资本流动效率与流动的盈利途径。（虚拟性加强） 国际金融创新在提供了风险管理有效途径的同时，它本身的交易风险非常突出，已经成为影响国际经济稳定的重要因素。（风险增大） 国内央行调控难度的增加（央行政策自主性减弱 ),（五）国际金融创新的影响,65,(六）金融衍生工具,远期类,远期合约,期货合约,互换交易,期权类,期权合约,利率上限与下限,票据发行便利,66,互换,1）定义：交易双方通过远期合约的形式约定在未来某一段时间内互换一系列的货币流量的交易。 2）按互换对象不同分为： 货币互换 利率互换 货币利率互换,67,案 例,AAA 固定利率 t+1% 浮动利率 L BBB 固定利率t+1.75% 浮动利率 L+0.25% 即：AAA在固定利率方面有相对优势，需要浮动利率 BBB公司在浮动利率方面有相对优势，需要固定利率。 则两公司均选择自己具有相对优势的借款类型借款后再相互交换，以降低彼此的融资成本,68,即：BBB企业向AAA企业支0. 5%的利率作为互换条件，则： AAA：L+0.25%-0. 5% = L-0. 25% BBB：t+1%+0. 5% = t+1.5% 两个企业各节约0.25%的成本,69,期权合约,1）赋予政权持有者以权利，或者：在期权到期日履行预定的执行价格买入或卖出金融产品；或者在期权到期日选择放弃执行和约。 2）支付费用：即期权的价格,70, 8月28日 签一买入美元100万，期限3个月汇率为$ 1=7.34RMB 的合同 若11月28日 $ 1=8RMB 则得66万RMB 若11月28日 $ 1=6.5RMB 则亏84万RMB 但若支付期权费10万RMB，则： 1、执行合约，收益为：66 10 = 56RMB 2、放弃合约，亏损10万RMB 此为看涨期权（买权）,外汇期权案例,71,当银行或企业需借款而预期利率上行，则购买利率上限，约定为r9，金额为100万，支付期权费5000元。 到期时：r为10或11时，执行期权按约定利率9借100万 r为8时，则可以放弃执行，在市场中借入100万，成本锁定。,利率上限案例,72,当银行放贷或企业投资与存款时而预期利率上行，未来有笔应收款项，预期利率下行给自己带来损失，则到银行购买利率下限期权，约定为r，金额为万，支付期权费000元。 到期时：r为或时，可要求执行期权，按约定利率存入万 r为时，则可以放弃执行，以市场利率水平存入万。,利率下限案例,73,票据发行便利,银团承诺在一定时期内（57）年对借款人提供一个可循环使用的信用额度。 在此信用额度内，借款人以自身名义连续、循环地发行一系列短期（如半年期）票据，由银团协助将这些短期票拳卖给投资者，取得所需资金。 未售出而有剩余的部分则由银团承购，或以贷款方式提供投资人所需资金， 无论短期票据销售情况如何，借款人均能按时取得所需资金。,74,（七）美国金融风暴与我国的金融创新,1、美国金融风暴 次级贷款与次级债券 居者有其屋与按揭贷款 普通贷款与次级贷款 次级贷款与次级债券 次级债券与国际金融机构投资,75,危机的直接原因 宽松的信贷政策与膨胀的住房泡沫 金融衍生品的滥用（CDO33万亿美元） 监管机构的失职与政策失误 政府对危机认识不足、处理不力,76,危机的根本原因 美国经济增长方式的问题。消费主导型国家（消费、投资、出口）。50万亿美元的国内外债务。 实体经济与虚拟经济的关系问题。虚拟经济所创造的产值占GDP的比重过大。 以美元为主导的单极国际货币体系存在重大问题。美国可以通过发行美元，购买各国的资源与消费品,77,危机过程 07.4.2,美第二大次贷抵押机构 新世纪金融公司申情破产 07.7，贝尔斯登所属对冲基金 爆发风险，全球股市暴跌,78,07.9.7,占美国房贷市场半壁江山的 房利美和房地美被政府接管 07.9.15,美第四大投行雷曼兄弟申请破产 07.9.21,美第1、2大投行高盛和 摩根士丹利转型为银行控股公司,79,08.7.11，印地麦克银行倒闭，美史倒闭的第二大银行（11天挤兑13亿美元， 接管成本40-80亿美元） 08.9.25,华盛顿互惠银行倒闭，历史上倒闭的最大规模储蓄银行 花旗银行的危机（35万职员，已裁员20%。支付危机的困境）,80,美国破产银行一览 08.10.10 伊利诺州Meridian Bank 08.09.25 密歇根州Main Street 08.09.25 华盛顿互惠银行 08.09.19 西弗吉尼亚州Ameribank 08.09.05 内华达州银州银行 08.08.29 佐治亚州诚信银行 08.08.22 堪萨斯州哥伦比亚银行信托公司,81,08.08.01 佛罗里达州第一优先银行 08.07.25 加利福尼亚州第一传统银行 08.07.25 内华达州第一国民银行 08.07.11 加利福利亚州IndyMac Bank 08.05.30 明尼苏达州第一诚信银行 08.05.09 阿肯色州ANB金融国民协会银行 08.03.07 密苏里州休姆银行 08.01.25 密苏里州道格拉斯国民银行,82,2、我国的金融创新,金融创新与金融监管 金融创新与金融风险 金融创新与金融危机 金融创新与虚拟经济 金融创新过度与不足 鼓励还是限制金融创新,