国金证券研究所张英陈建刚李伟奇.ppt
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1、国金证券研究所 张英 陈建刚 李伟奇,春暖花开 2季度银行投资策略,2010年4月,一、春暖花开:制约因素明朗,投资环境适宜,二、调控的历史比较,三、 融资平台贷款的定量分析,四、 重点公司推荐,投资建议与投资组合,春暖花开: 近期“监管”“融资”“紧缩”这三大压制因素纷纷靴子落地 ,银行投资环境回暖,融资融券与股指期货带来增量资金与人气,近期积极看多银行股。 目前四大行的融资基本确定(建行尚未公布),采取了比最好的预期还好的方式,体现了管理层的“呵护”,对市场是一种信心的提升。 预计3、4月份经济不会显著过热、CPI也不会失控,因此,政策将处于第一阶段紧缩过后的观察期。 预计10年1季度上市
2、银行净利润增速达到25%,华夏、中信、招行、民生、宁波等增速预计超过40%,有望带动银行股的气氛。 4月份信贷额度又将重启,流动性预期改善。融资业务的开展将为蓝筹输血600-900亿,融资融券带动ETF需求提升,银行股的真实流动性也会改善。 我们推荐组合是:浦发、招行、民生、交行。核心推荐逻辑分别是:浦发之中移动带来其零售业务的突破契机、招行之息差弹性与资产质量安全、民生之过去三年改革的成果显现、交行之新行长新气象。 风险提示:最大风险来自经济过热、地方政府与中央政府博弈过甚引发的调控。但我们预计3、4月份经济不会显著过热、CPI也不会失控,政策将处于第一阶段紧缩过后的观察期,上述这些担心只是
3、需要观察的地方,还没成为真实的风险,目前投资环境良好,宜春暖花开。,一、春暖花开:制约因素明朗,投资环境适宜,三大压制因素逐渐明朗,“监管”“融资”“紧缩”是银行股09年8月份以来走势的主线 每一次,都有一个股价过渡反应后的向上修复的过程,理由就是“过渡悲观预期的修正”+“盈利向好趋势不变”。 目前三大压制因素逐渐明朗,四大行的融资基本确定(建行尚未公布),采取了比最好的预期还好的方式;4月份信贷额度又将重启,预计3、4月份经济不会显著过热、CPI也不会失控,因此,政策将处于第一阶段紧缩过后的观察期。银行股股价或迎来又一个估值向上修复的过程。,资本补充基本完成,目前有补充资本需求的银行的资本金
4、问题基本解决,与06、07年时候的融资潮相似,未来三年如果经济形势好,这轮融资将使银行未来三年再次步入盈利的快速增长期。,息差和利润增速纷纷显著反弹,09年上半年票据贴现率运行在1.5%中枢、09年下半年运行在2.0%中枢,2010年,票据贴现率的运行区间上升到2.5%-3.5%,中枢提升到3.0% 上市银行息差持续回升、净利润增速持续回升,但股价对并没有太多反映盈利改善。,企业利润反弹高,宏观环境良好,EBIT利润率提升、企业对加息的承受力提高 目前EBIT利润率已经由09年1-2月最低的5.0%回升至6.8%,EBIT利润率恢复至05-06年间水平。 相对而言,1年期贷款利率保持在05年之
5、前的最低水平(5.31%),EBIT利润率与1年期贷款利率的差额提高到1.53%的较高水平。 我们认为在这样的利润水平下加息,企业是可以承受的。即便EBIT利润率不再提升,加息27BP后,EBIT利润率与1年期贷款利率的差额为1.26%,与06年水平相当。因此加息不会对企业、对经济、对银行资产质量产生大的负面影响。,融资融券改善流动性供给,融资业务的开展将为蓝筹输血600-900亿,这些资金只能投资90只标的股票,而银行股基本都落于标的股中。 ETF的抵押率90%为最高,ETF份额需求的上升。 900亿的融资规模是无法满足市场的需求,这样就会存在排队效应,如果排队数字在3个,就会带来3x于原来
6、的ETF份额需求”。 银行股中,除中信、南京都在90只股票之列。,二、03-04年调控期的历史,调控期也会有反弹,相比93-94,目前这轮调控的压力(CPI、固定资产投资增速)小很多,可比性较小,所以拿目前这轮银行放贷后的资产质量问题去类比90年代也不可 宏观调控期,股市承压,难有大好表现。但即便是在非常紧缩的过程中,也会存在因“经济好(过热)、业绩超预期、政策暂时空白期”带来的显著反弹(如03年12月下旬至04年1季度末)。,目前盈利预期中,已隐含不良反弹预期,03年虽然行业贷款增速只有21%,但股份制银行的贷款增速纷纷达到了40%-50%,放贷的疯狂程度并不亚于2009年; 从不良来看,0
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