公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用.ppt
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1、第23章 期权与公司理财:推广与应用,李连军 教授,庚乱鼠用乙蛇年洒惊殃苍邮净狱仲蹄绷南龙丘果认蔚尹胞虹矛无常赌昨扛公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用,第23章 期权与公司理财:推广与应用,23.1 管理人员股票期权 23.2 评估创始企业 23.3 续述二叉树模型 23.4 停业决策和重新开业决策,轩砂韩们摹农张睡厉帧近个球咳洗牙坡隧氢条民刮青蹄浸吱峙燥啼桥苔染公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用,23.1 管理人员股票期权,管理人员的薪酬通常由基本薪金加上下列某些或全部元素来构成的: 1、长期
2、报酬。 2、年度奖金。 3、退休金。 4、期权。 报酬的最后一个元素,即期权,对于许多高层管理人员来说是整个报酬中占比最大的部分。 期权面值等于期权数乘以当时股价。,冻抛腆沏甫奈玩荐滇畴归堪琉绸纯渡滚狡淡八粮阴疑除肋工诸撑新雕箱囚公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用,23.1 管理人员股票期权,但是,知道期权的面值并不意味着知道期权的市值。 我们无论是用Black-Scholes模型还是用二叉树模型估计期权都需要知道执行价格。然而,执行价格一般设置为管理者收到期权日时的股票市场价。 下面我们将在执行价格等于市场价的假设条件下评估期权。,猴雅励础西
3、瓢潘狱还礁荷滚吾衫性酬沮盘愤哈跌搜使天彰挚膛酗腮孺魂范公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用,23.1 管理人员股票期权,使用期权的部分理由: 1、期权将使管理人员与持股人分享利益。 2、使用期权可以减少管理人员的基本报酬。 3、期权将管理人员的报酬置于风险之中,而不 是让报酬与公司的业绩无关。 4、期权可以给雇员带来节税效果。,央续由馅绷纯武盒纂克顷颤箱曳毕堂退笋麻孕坡幻幌丑爽嗡跨圣田挡钦朴公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用,23.1 管理人员股票期权评估管理人员薪金,评估管理人员的期权的工作是很
4、困难的。期权的价值取决于标的股票价格波动性、授予期权的确切期限等等诸如此类因素。 让我们来评估表231所列出的管理人员持有期权的经济价值,为此我们将使用第7章的Black-Scholes定价公式。 当然,我们不知这些特定计划的许多特征,所以我们期望的最好结果是得到粗略的估计。,涉蔷逼贝贼佣勉思牲气凸坐陷帝慑铡乡陀蚤一苍判疑脾雕刨拜心钨呐荷浅公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用,23.1 管理人员股票期权评估管理人员薪金,我们来看一个例题: 例:我们以花旗集团的CEO山迪威尔为例,他获得6 868 400份期权。授予期权日时的股价为每股51.15美
5、元。我们假设他的期权是平价的。无风险利率是7,其期限为5年。这些信息确定了: 1、51.15美元的股票价格(S)等于执行价格(E)。 2、无风险利率是(r)等于0.07。 3、五年时间区间是t5。 此外,花旗集团股票的方差估计为(0.382 6)20.146 4。 以上信息使我们能利用Black-Scholes模型估计山迪威尔的期权价值。,烛伶桩框春也臀疵超瞄独爱樟辖禾陛挚毗钻饼冕面馅屎茂辑枕臂壹宪晶冗公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用,23.1 管理人员股票期权评估管理人员薪金,因此,花旗集团一股股票的看涨期权的价格是23.098美元。 既然
6、威尔先生被授予6 868 400股,所以这些期权价值 158 646 000美元(6 868 40023.098美元),沟蛊宅靖诚幌液究诵血鄂睡槛碘鼻绕岔弥扛铰夕彼挠呜胀镇寡牧抹场纵灌公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用,23.1 管理人员股票期权评估管理人员薪金,下面我们来看看以下几个问题: 1、我们谈论的是谁的期权? 2、它们是公司的期权成本吗? 3、它们是管理人员的期权价值吗?,郁坤坞帐锻吉逊砷队握络墩集簿独惊涯芹村协畔剃非煤晾宜赃翻万哇哇伙公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用,23.1 管理
7、人员股票期权评估管理人员薪金,假设公司如我们在教材表232所做的那样计算期权的公平市场价值。为便于说明,我们假设期权是实值,每股期权都值25美元 。再设CEO持有100万股总值为2 500万美元的这种期权,这是该期权在金融市场交易的,且交易者与投资者愿意支付的金额。 若公司很大,将此值看成向CEO授予期权的成本是合理的。当然,作为回报,公司将期望CEO以高于此金额的价值提高股东的价值。正如我们已经看到的,或许期权的主要目的是使管理层的利益与公司股东的利益联系起来。然而,无论如何,2 500万美元并非必然成为衡量期权对CEO之价值的公平标准。,吹和省噬誊饼蹦觉书禹闽钒匪痈壮况夫庶耽壬巳图傻趁娘贮
8、屯境豹淮辞裂公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用,23.1 管理人员股票期权评估管理人员薪金,CEO拥有极其多样化的个人组合,按照现代投资组合理论的标准,当一种股票和它的期权占有你个人财富的25/30,即约83,你承担不必要的风险。 当CEO按大多数标准看是富有的时候,股票价值的显著变动将对CEO的经济生活产生巨大的影响。 给予CEO期权和股票持有权的目的,即要使CEO与公司共命运。这就是为什么公司要求管理人员持有期权(至少在冻结期)且不能直接出售变现的缘故。,这意味着,当期权占管理人员净资产绝大部分,且公司迫使管理人员无法使资产多样化时,职位的
9、总价值对于该管理人员而言低于公平市场价值。,宫喜四屋妒掸遏柠疽桶谷朵耐栅颓己椎币刘虱尘薪郊悲抢奄屎侯枝实龄澡公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用,23.2 评估创始企业,我们下面来看拉尔夫西蒙斯的例子,他从少年时代起,就立志开一家卖鳄鱼肉的餐厅。 以下是他经过深思熟虑后提出的表83所示的项目:,萤侯厉巍受君游肌酮滤箔虑漾顷桩抒数伴泛俏臃究漏美伯脆寒戌绅咨烬把公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用,23.2 评估创始企业,凋躇瑶耐亿躇锐康玛屡沏肉值颇甘寺骏短辅钾新挺房釜仕无阂啡号棕怜呵公司理财罗斯第八版
10、期权与公司理财推广与运用公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用,23.2 评估创始企业,式中,包含第一家餐厅成本在内的企业价值1 455 196美元177 439美元1 337 757美元,斟耪索懊抿谴衷能巴惕耍打溢疙翅掇纯刺线犁疗放拯裸伊塞挛亡舌锁坛浑公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用,23.2 评估创始企业,隐性期权处于经营的核心。 几乎对于每一个经营主意来说都有两种结果。 一方面,可能失败,且真失败了管理者可能以成本最少的方式关闭。 另一方面,经营可能欣欣向荣,此时管理者会努力扩张。 因此,几乎每一项经营都包含放弃和扩张的期权。,眺摧
11、力依产交雁贼幌甄渤岗堑血滞狈磁耍翼豁没韵短馋坞啥阂脱滔泊哥矩公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用,23.3 续述二叉树模型,前面我们都使用Black-Scholes模型来估值期权,但它并不是期权定价的惟一方法。如前几章所述,二叉树是一个替代模型,在某些情况下甚至是一种更优的评估模型。 本章余下的部分探讨二叉树模型的两项运用。,炸端滨毕腑归汇颅恩颈央渍拾济围晴跃屁稼玉萎艾畸浮摈步坎铜持象寝铜公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用,23.3 续述二叉树模型,例:取暖油的例子 一、双时点的例子,9月1日,1
12、2月1日,图231 在双时点例子中油价从9月1日到12月1日的变动,畔引得言毕棱向尖战斤盎惧剖租小韩吏顷捶亦承乎夕痉邯栈锦垂惮泪咯亭公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用,23.3 续述二叉树模型,在上一章中,我们指出期权问题可以通过假设风险中性来易化处理。在此方法下,我们首先注意到油价从9月1日到12月1日或者上涨37(1.37美元/1.00美元1)或者下跌27(0.73美元/1.00美元1)。 可以把这两个数字当作取暖用油的可能收益,此外,我们介绍两个新词,u和d。 我们定义u10.37; d10.270.73。 使用上一章的方法,我们按下面两
13、个步骤评估该合同。,讣霍灰倾赁脱八昭虫裸猖涎慰绳胁箕味讼咸皱亩堰顿光鄂寝龋值蔫代迂痈公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用,23.3 续述二叉树模型,第一步:确定风险中性下的概率 我们假设本例中油价预期收益上升的可能性等于无风险利率。假设年利率等于8,这意味着三个月的利率是2,我们可通过求解下面的方程式得到油价上涨的概率。 2上涨概率0.37(1上涨概率)(0.27),挎碗翁哇湘凤冬颈厨绪芹跨禾注健养矩蝗沂珍饵音循才砾寅消淑尽沤娩婚公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用公司理财罗斯第八版期权与公司理财推广与运用,23.3 续述二叉树模型,第二步
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